Khi "ông lớn" Ngân hàng Trung ương bị thách thức: Ai là kẻ mạnh hơn?

Mối quan hệ giữa NHTW và thị trường chứng khoán vốn luôn căng thẳng, và có thể bùng phát dữ dội trong những thời điểm như hiện nay. Chính vì vậy, Mohamed El-Erian vừa cảnh báo trên Bloomberg Opinion rằng thị trường đang "bắt nạt" các nhà hoạch định chính sách tiền tệ sau khi BoJ đưa ra những nhượng bộ lớn trước áp lực thị trường.

Diễn biến câu chuyện như sau: Tuần trước, BoJ tăng lãi suất, cắt giảm mua TPCP và cam kết rằng nếu triển vọng về hoạt động kinh tế và giá cả được chứng minh là đúng, "Ngân hàng sẽ tiếp tục tăng lãi suất chính sách tương ứng". Đây là nỗ lực táo bạo nhằm khôi phục kỷ luật tài chính cần thiết cho nền kinh tế thị trường. Quyết định này khiến đồng yên tăng mạnh, gây ra đợt bán tháo lớn nhất trong nhiều thập kỷ đối với cổ phiếu và trái phiếu Nhật Bản, đồng thời kích hoạt làn sóng bán tháo trên thị trường toàn cầu.

Dưới áp lực lớn, Phó Thống đốc BoJ Shinichi Uchida đã phát biểu tại một hội nghị, nói gần như chính xác những gì thị trường muốn nghe:

"Tôi tin rằng ngân hàng cần duy trì chính sách nới lỏng tiền tệ với mức lãi suất hiện tại trong thời gian tới, khi thị trường tài chính trong nước và quốc tế đang cực kỳ biến động."

Ngay lập tức, USD tăng vọt so với đồng Yên. Dù vậy, Uchida chỉ làm dịu tình hình, đưa tỷ giá trở lại mức đầu tuần. Tại thời điểm viết bài, cặp tỷ giá USD/JPY là khoảng 146.5, trong khi trước cuộc họp của BoJ tuần trước là 153, và chưa đầy một tháng trước là 162.

Những người theo quan điểm dovish đã đưa đồng tiền này trở lại mức giá ban đầu của tuần

El-Erian lo ngại rằng các NHTW cần giữ vững lập trường thay vì tạo ấn tượng rằng họ sẽ đồng ý với mọi mong muốn của thị trường. Ông ủng hộ cách tiếp cận quyết liệt hơn, giống như Paul Volcker đã làm trong những năm 1980 khi chống lại lạm phát bằng lãi suất cao, mặc dù điều này gây ra suy thoái. El-Erian cho rằng:

"Hệ thống cần một thời khắc Volcker, tương tự như đầu những năm 1980. Khi đó, với tư cách là Chủ tịch Fed, Volcker đã mạnh dạn và thành công trong việc phá vỡ sự khống chế của lạm phát đối với nền kinh tế, vốn cũng ảnh hưởng đến tư duy chung. Điều cần thiết bây giờ là chấm dứt khả năng thị trường gây áp lực lên các NHTW."

Ở đây, El-Erian đang đề cập đến "rủi ro đạo đức" - tình trạng thiếu động lực phòng ngừa rủi ro khi tin rằng sẽ được cứu trợ khỏi hậu quả. Đây có thể coi là một đặc điểm khó tránh của hệ thống tiền tệ fiat hiện nay, và không phải là vấn đề mới.

Volcker, người rời Fed vào năm 1987, từng đẩy lãi suất quỹ liên bang lên mức cao kỷ lục 15%. Trong ba thập kỷ qua, lãi suất chưa bao giờ đạt được một nửa con số đó. Thị trường tài chính đã kích hoạt tất cả các chu kỳ cắt giảm lãi suất trong thời gian này. Lần cuối cùng Fed chủ động tăng lãi suất để kiểm soát thị trường là vào đầu năm 1997, sau khi Greenspan cảnh báo về "sự hưng phấn phi lý" trong cổ phiếu. Ông đã thực hiện một lần tăng lãi suất, dẫn đến một đợt điều chỉnh ngắn trên thị trường chứng khoán. Kể từ đó, chúng ta chứng kiến một loạt các sự cố tài chính - từ sự sụp đổ của quỹ đầu cơ Long-Term Capital Management năm 1998 đến đợt bán tháo 20 năm sau được gọi là "Vụ thảm sát đêm Giáng sinh" - đều dẫn đến chính sách tiền tệ nới lỏng hơn nhằm cứu vãn tình hình.

Khi Fed cắt giảm lãi suất, thường là do bị thị trường gây áp lực

Ngoại lệ gần nhất là hai lần tăng lãi suất cuối cùng năm ngoái sau cuộc khủng hoảng ngân hàng khu vực Mỹ. Hiện tại, thị trường đang đặt cược rằng đợt bán tháo gần đây sẽ buộc Fed phải có hành động quyết liệt. Quan điểm của El-Erian cho rằng thị trường đã "bắt nạt" Fed trong nhiều thập kỷ được minh chứng qua thực tế.

Nỗ lực lớn nhất nhằm chấm dứt rủi ro đạo đức đã phản tác dụng. Việc để Lehman Brothers sụp đổ năm 2008 thay vì cho thị trường thấy ai là ông chủ, lại cho thấy hệ thống tài chính đang ở bờ vực thảm họa và các cơ quan quản lý không thể để một tổ chức lớn nào khác sụp đổ. Rủi ro đạo đức thậm chí còn trở nên nghiêm trọng hơn.

Có những cách nhìn khác về vấn đề này. Fed vốn có nhiệm vụ duy trì việc làm đầy đủ và tránh suy thoái. Khi thị trường cảnh báo Fed về những rủi ro đó, có lẽ Fed nên phản ứng. Campbell Harvey của Research Affiliates, nổi tiếng với công trình học thuật về sức mạnh của lợi suất đảo ngược như dấu hiệu suy thoái, thấy sự tương đồng giữa Fed dưới thời Bernanke năm 2007 và Fed dưới thời Powell hiện nay.

Ngày 7/8/2007, Fed giữ lãi suất ở mức 5.25% và lưu ý về lo ngại lạm phát. Đường cong lợi suất đã đảo ngược trong 19 tháng. Thực tế, cho đến ngày 31/7/2024, và các tuyên bố vẫn chính xác. Điểm tương đồng là sự thiếu hành động của Fed. Việc giữ lãi suất cao làm giảm tăng trưởng, là điều cần thiết vào năm 2007 và cũng cần thiết ngày nay.

Các ngân hàng hiện nay ít sử dụng đòn bẩy hơn nhiều. Các cơ quan quản lý không cho phép họ chấp nhận những rủi ro tương tự như dưới thời Greenspan và Bernanke. Nhưng vẫn có những "kẻ bắt nạt" khác trên thị trường. Trong khi các NHTW muốn thắt chặt tiền tệ, các cơ quan tài khóa lại muốn nới lỏng và chi tiêu tự do hơn. Điều này đặt Bộ Tài chính Mỹ vào thế đối đầu với thị trường trái phiếu.

Chính những "người canh gác trái phiếu" đã dập tắt sự hưng phấn hôm thứ Tư khi một cuộc đấu giá TPCP không thành công đẩy lợi suất tăng trở lại. Cuộc đấu giá này đã làm thay đổi tâm lý của tất cả mọi người.

Một cuộc đấu giá TPCP đáng thất vọng đã xoay chuyển Phố Wall

Có lẽ Fed nên cố gắng hơn nữa để chống lại thị trường chứng khoán. Nhưng mọi người đều dễ bị thị trường trái phiếu "bắt nạt", và điều này sẽ không thay đổi.

Suy thoái ở đâu?

Các dự báo về suy thoái ở Mỹ năm ngoái đã khiến các nhà phân tích thất vọng. Bảy tháng đầu năm 2024, nền kinh tế vẫn đang thách thức mọi quy luật, và thị trường đang đặt cược vào một cuộc hạ cánh mềm. Ngoại trừ việc lạm phát tăng tốc trở lại trong quý đầu tiên sau khi Fed chuyển hướng sang hạ lãi suất cuối năm ngoái, chính sách tiền tệ đang kiềm chế giá cả với mức tăng trưởng khá tốt. Nhưng điều này không thể kéo dài mãi. Xu hướng ngầm là thị trường lao động đang suy yếu, đột ngột kích hoạt đợt bán tháo hiện tại vào tuần trước. Nỗi lo về một cuộc suy thoái có thể xảy ra tăng vọt.

Tìm kiếm Google về 'suy thoái' ở Mỹ đạt đỉnh khi thị trường sụp đổ

Nhưng liệu chúng ta có thực sự đang rơi vào suy thoái? Phân tích các biên bản trong hội nghị công bố kết quả kinh doanh cho thấy một câu chuyện khác. Các nhà quản lý doanh nghiệp dường như ít lo lắng hơn nhiều.

Số lần đề cập đến suy thoái kinh tế trong các hội nghị công bố kết quả kinh doanh về thu nhập thấp nhất kể từ năm 2021

Một lý do gây lo ngại là báo cáo việc làm hôm thứ Sáu đã kích hoạt quy tắc Sahm, cho thấy Mỹ đang trong suy thoái. Tuy nhiên, Claudia Sahm của Bloomberg Opinion, cho rằng đây có thể là một cảnh báo sai. Như Sahm lưu ý, kết quả trong quá khứ không đảm bảo cho tương lai vì chỉ số này có thể bị ảnh hưởng bởi những biến động bất thường sau đại dịch - mặc dù bà nhấn mạnh rằng nguy cơ suy thoái đang gia tăng, do đó cần cắt giảm lãi suất.

Tỷ lệ thất nghiệp thường tăng nhẹ hơn vào đầu suy thoái, nhưng nhanh chóng trở nên lớn

Tác động của bão Beryl có thể giải thích cho quy tắc Sahm. Capital Economics chỉ ra rằng trái với tuyên bố của Cục Thống kê Lao động rằng Beryl không có tác động "đáng kể" đến dữ liệu của họ, số đơn xin trợ cấp thất nghiệp ban đầu tăng vọt ở Texas, nơi cơn bão đổ bộ, cho thấy điều ngược lại.