Giá vàng: Đỉnh dài hạn?

Trên podcast Unhedged gần đây, tôi từng suy đoán rằng giá vàng – sau khi chạm ngưỡng kỷ lục 3,250 USD/oz vài tuần trước – có thể đã đạt đỉnh trong dài hạn. Lý do tôi đưa ra khá đơn giản: mối lo ngại về thuế quan (và có thể là cả về ông Trump) dường như đã đạt đỉnh, trong khi giá vàng đã ở mức rất cao.

Khảo sát cho thấy tỷ lệ kỷ lục – gần 50% – các nhà quản lý cho rằng vàng đang bị định giá quá cao. Thông thường, khi phần lớn nhà đầu tư cùng đồng ý một tài sản bị định giá sai, thì nên làm điều ngược lại. Đồng thuận quá lớn thường báo hiệu sự đảo chiều: hoặc giá đi ngang, hoặc giá phản ứng ngược. Tuy nhiên, riêng với vàng, tâm lý thị trường lại thường… đúng – và lý do cho điều này vẫn là điều bí ẩn.

Hamad Hussain cũng đồng ý với nhận định rằng đồng thuận lần này có thể chính xác. Theo ông, giá vàng có khả năng sẽ đi ngang trong thời gian tới. Hai chu kỳ tăng giá mạnh gần đây (1976–1982 và 2008–2012) đều kéo dài 3–4 năm, và đợt hiện tại đang bắt đầu yếu đi. Capital Economics kỳ vọng đồng USD sẽ phục hồi trong trung hạn – một yếu tố cản trở vàng. Đáng chú ý, dòng vốn vào các ETF vàng – vốn không đóng vai trò chủ đạo trong đợt tăng này – đang bắt đầu tăng. Phần lớn người mua vàng trong chu kỳ hiện tại là nhà đầu tư tổ chức, đặc biệt ở châu Á, cùng với các ngân hàng trung ương. Tuy nhiên, người mua ETF lại chủ yếu đến từ phương Tây – nhóm dễ bị ảnh hưởng bởi sức mạnh đồng USD và lãi suất thực của Mỹ. Nếu nhóm này quay trở lại dẫn dắt thị trường, những yếu tố nói trên có thể khiến giá vàng chịu áp lực giảm.

Lạm phát kỳ vọng: Chuyển từ ngắn sang dài hạn

Một tháng trước, chúng tôi từng nhận định rằng trong khi kỳ vọng lạm phát dài hạn giữ ổn định thì lạm phát kỳ vọng ngắn hạn lại tăng vọt. Nỗi lo thuế quan dường như đang chuyển thành kỳ vọng về một đợt lạm phát ngắn hạn. Thị trường có thể cho rằng lạm phát do thuế gây ra sẽ chỉ là tạm thời, hoặc sẽ bị triệt tiêu bởi tăng trưởng chậm lại – hoặc cả hai.

Giờ đây, xu hướng đó đã đảo chiều – phần nào. Kể từ giữa tháng Tư, lạm phát kỳ vọng dài hạn đã bắt đầu tăng trở lại, trong khi lạm phát kỳ vọng ngắn hạn giảm mạnh sau khi chính quyền Trump giảm nhẹ thuế quan với Trung Quốc.

Viễn cảnh thuế thấp hơn đối với hàng hóa Trung Quốc – vốn có tác dụng kiềm chế giá cả tại Mỹ – đã khiến thị trường hạ lạm phát kỳ vọng ngắn hạn. Đây là tín hiệu tích cực. Sự gia tăng lạm phát kỳ vọng dài hạn cũng không hẳn là xấu, nếu phản ánh kỳ vọng tăng trưởng kinh tế tốt hơn. Với nền kinh tế Mỹ vẫn đang khá vững vàng, việc giảm bớt tác động từ thuế quan có thể giúp duy trì đà tăng trưởng. Nguy cơ "stagflation" – lạm phát đi kèm suy thoái – có vẻ như đang lùi xa.

Tuy nhiên, điều này lại đặt ra thách thức đối với thị trường và đặc biệt là Cục Dự trữ Liên bang (Fed). Tháng Tư vừa qua, lo ngại chính là lạm phát ngắn hạn. Hiện nay, mối lo đang chuyển sang kỳ vọng dài hạn – một chỉ số quan trọng trong các quyết định lãi suất của Fed. Nếu lạm phát kỳ vọng dài hạn được kiểm soát, Fed sẽ có dư địa để hạ lãi suất. Ngược lại, nếu con số này tiếp tục tăng – tiến gần mốc 3% – Fed có thể buộc phải duy trì lãi suất cao trong thời gian dài, ngay cả khi thị trường lao động suy yếu.

Có nhiều dấu hiệu cho thấy lạm phát kỳ vọng sẽ tiếp tục tăng. Trước "ngày giải phóng" (ngụ ý ngày tuyên bố giảm thuế), lạm phát kỳ vọng dài hạn đã ở mức tương đương hiện nay, dù mức thuế lúc đó thấp hơn nhiều. Hiện thuế 30% với Trung Quốc vẫn còn hiệu lực – như Walmart đã chỉ ra. Có thể thị trường từng kỳ vọng tệ hơn: trong chiến dịch tranh cử, Trump từng đề xuất mức thuế 60% cho Trung Quốc và 10% toàn cầu. Một số nhà đầu tư có thể đã đặt cược rằng thuế sẽ tiếp tục giảm. Nhưng nếu mức thuế 30% trở thành dài hạn, áp lực lạm phát sẽ lan rộng trên toàn lợi suất – và đà tăng kỳ vọng lạm phát vốn đã có từ trước Covid có thể tiếp diễn.

Đây chính là điều mà Fed đã phải đối mặt trong gần ba năm qua: kỳ vọng lạm phát tăng do tăng trưởng mạnh và cú sốc giá năm 2022. Thị trường trái phiếu hiện cho rằng chúng ta vẫn đang trong một giai đoạn lạm phát cao – và có thể sẽ kéo dài.