Ngân hàng trung ương: Đã qua rồi cái thời khó khăn!

Bản thân các ngân hàng trung ương cũng đã phải đối mặt với một "mặt sân ướt" trong 18 tháng qua, với cả vấn đề về tăng trưởng và lạm phát đều khó khăn hơn dự kiến. Cả hai đều không chậm lại nhanh chóng hoặc nhất quán như các mô hình kinh tế hoặc dự báo lợi suất của thị trường tài chính đã kỳ vọng. Các ngân hàng trung ương, giống như những người đánh bóng, đã phản ứng với điều này bằng cách tiếp cận thận trọng và từ từ hơn để cắt giảm lãi suất.

Thị trường tài chính kỳ vọng các ngân hàng trung ương sẽ hạ lãi suất một cách thông minh như đã tăng lãi suất. Giống như bài thơ ca "Grand Old Duke of York", sau khi đưa lãi suất lên cao, các ngân hàng trung ương được kỳ vọng sẽ đưa lại lãi suất xuống. Tuy nhiên, hơn một năm sau khi đạt mức đỉnh, chúng ta chỉ thấy mức cắt giảm lãi suất thận trọng 25 bps ở Vương quốc Anh và khu vực eurozone, và không có gì ở Mỹ.

Nguyên do cho việc chưa cắt giảm lãi suất nhiều có thể đến từ sự "cứng đầu" của tăng trưởng và lạm phát. Mặc dù chính sách tiền tệ đang được thắt chặt nhất trong nhiều thập kỷ, bất chấp các dự đoán về suy thoái, Mỹ vẫn tăng trưởng mạnh mẽ và tạo ra khoảng 7 triệu việc làm mới. Trong khi đó, tăng trưởng ở Vương quốc Anh và khu vực eurozone chậm lại, tỷ lệ thất nghiệp vẫn ở mức thấp, bất chấp các dự đoán.

Trong khi đó, khi lạm phát toàn phần đã giảm mạnh trở lại mục tiêu trong năm nay, các dữ liệu lạm phát cơ bản vẫn còn dai dẳng. Trung bình trong nửa đầu năm nay, lạm phát cơ bản đã vượt mục tiêu 1-2 điểm phần trăm, và mức lương tăng 3-4 điểm phần trăm tại Hoa Kỳ, Vương quốc Anh và khu vực eurozone. Câu hỏi chính đặt ra là tại sao lạm phát lại dai dẳng hơn dự kiến ​​và liệu điều này có tiếp tục hay không.

Có hai lời giải thích cho điều này. Ý kiến cho rằng sự dai dẳng hơn dự kiến ​​của lạm phát là một hiện tượng theo chu kỳ. Thị trường lao động thắt chặt hơn dự kiến ​​và cả đối với một số hàng hóa và dịch vụ, đã tăng cường quyền thương lượng của những người định giá và trả lương. Điều này cho phép họ tăng lương thực tế và biên lợi nhuận của công ty, từ đó làm chậm quá trình giảm lạm phát cơ bản.

Một ý kiến khác là việc lạm phát tăng cao gần đây đã gây ra sự thay đổi lâu dài hơn trong tâm lý lạm phát và từ đó thay đổi kỳ vọng dài hạn của những người định giá và trả lương. Nếu đúng như vậy thì sự dai dẳng của lạm phát cơ bản có thể ​​sẽ tiếp tục trong thời gian dài sau khi xảy ra suy thoái theo chu kỳ. Khi đó, sự dai dẳng của lạm phát sẽ là vấn đề về khả năng giải quyết của các tổ chức có liên quan chứ không phải là vấn đề theo chu kỳ.

Các bằng chứng luôn ủng hộ lời giải thích rằng lạm phát dai dẳng theo chu kỳ. Các ngân hàng trung ương đã quá tin tưởng vào giả thuyết thứ hai trong năm qua, khiến họ chậm trễ một chút. Tuy nhiên, tình thế đã thay đổi. Các dữ liệu đo lường lạm phát kỳ vọng dài hạn không thay đổi nhiều, trong khi hầu hết các chỉ số ngắn hạn đã giảm mạnh theo lạm phát toàn phần. Không có gì cho thấy sự thay đổi đáng lo ngại về tâm lý lạm phát.

Trong khi đó, có bằng chứng cho thấy thị trường lao động đang chậm lại, có lẽ là đang chậm lại rất nhiều. Điều này rõ ràng nhất ở các chỉ báo hàng đầu như tỷ lệ việc làm trống đã giảm khoảng 1/3 ở Hoa Kỳ và Vương quốc Anh, và giảm hơn 10% ở khu vực eurozone so với mức đỉnh điểm. Đây là những dấu hiệu cho thấy thị trường việc làm đang nhanh chóng hạ nhiệt. Mặc dù các nhà kinh tế đã tính toán sai thời điểm, nhưng họ vẫn có thể đúng trong dự báo về suy thoái kinh tế ở Hoa Kỳ.

Đối với lạm phát, bằng cách làm suy yếu quyền thương lượng của những người định giá và tiền lương, sự chậm lại theo chu kỳ này dự kiến ​​sẽ làm giảm bớt áp lực tiềm ẩn. Đúng như vậy, với lạm phát cơ bản và tăng trưởng tiền lương ở Hoa Kỳ, Vương quốc Anh và khu vực eurozone gần đây đã giảm mạnh. Hầu hết các chi số hiện nay đều thấp hơn 2-3 điểm phần trăm so với mức đỉnh điểm vào đầu năm.

Khi lạm phát cơ bản giảm mà lãi suất của ngân hàng trung ương không giảm tương ứng, chi phí thực tế của việc vay ngân hàng đã tăng từ mức cao ở Hoa Kỳ, Vương quốc Anh và khu vực eurozone. Việc thắt chặt lập trường tiền tệ này không phù hợp với đà giảm của lạm phát cơ bản và việc làm, cho thấy các ngân hàng trung ương có nguy cơ chậm trễ hơn nữa.

Các sân cricket Anh không còn khó khăn nữa và nhiều nền kinh tế lớn trên thế giới cũng vậy, khi lạm phát và hoạt động kinh doanh đang giảm dần. Trong những tình thế này, chúng tôi kỳ vọng các ngân hàng trung ương phải bắt kịp xu hướng và hành động linh hoạt hơn trong việc hạ lãi suất. Mặc dù tính toán sai thời điểm, nhưng thị trường tài chính hiện đã đúng khi kỳ vọng vào những đợt cắt giảm mạnh và đáng kể trong năm tới.

Vào thứ sáu tuần trước, Chủ tịch Fed Jay Powell đã có bài phát biểu tại hội nghị chuyên đề Jackson Hole ở Wyoming. Tại đó, tình hình không hề bế tắc hay khó khăn, và ông Powell nói rõ rằng đã đến lúc bắt đầu nới lỏng chính sách của Hoa Kỳ. Nhưng ông vẫn chưa đưa ra cam kết nhất định, duy trì sự phụ thuộc vào dữ liệu về tốc độ và quy mô của chính sách, một sự thận trọng gần đây được các ngân hàng trung ương ở khu vực eurozone và Vương quốc Anh nhắc lại. Mặc dù sự thận trọng này là hợp lý vào đầu năm, nhưng thời điểm hiện tại không thích hợp. Vào thời điểm nền kinh tế đòi hỏi họ phải dẫn đầu, các ngân hàng trung ương lại "chùn bước". Họ cần phải thay đổi hướng đi nếu không muốn nền kinh tế tự sụp đổ.