Kể từ đỉnh cao hồi giữa tháng 1, chỉ DXY đã giảm hơn 9% so với rổ các đồng tiền chủ chốt. Đáng chú ý, khoảng 40% mức sụt giảm này xảy ra chỉ trong vòng hai tuần đầu tháng 4 – một thời điểm mà lẽ ra đồng USD phải mạnh lên, bởi lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đã tăng thêm 0.2 điểm phần trăm trong cùng kỳ. Việc đồng tiền dự trữ toàn cầu mất giá ngay cả khi lợi suất tăng lên là một nghịch lý, và cũng là một tín hiệu đáng lo: các nhà đầu tư toàn cầu dường như đang bắt đầu đặt câu hỏi về độ an toàn và tín nhiệm của tài sản Mỹ.

Sự lo ngại này không xuất phát từ nền tảng kinh tế thuần túy, mà từ chính các quyết sách chính trị đang làm xói mòn niềm tin. Lâu nay, nền tài chính Mỹ luôn được xây dựng trên những trụ cột vững chắc: một thị trường trái phiếu chính phủ sâu và thanh khoản bậc nhất thế giới, một đồng USD đóng vai trò trung tâm trong giao dịch thương mại và tài sản quốc tế, cùng với uy tín của Cục Dự trữ Liên bang trong việc kiểm soát lạm phát. Nhưng trên hết, còn có một giả định chưa bao giờ bị thách thức: nước Mỹ là quốc gia của luật lệ, nơi các nhà đầu tư – dù trong hay ngoài nước – luôn được bảo vệ. Và giờ đây, chỉ trong vài tuần ngắn ngủi, chính quyền Tổng thống Donald Trump đang làm lung lay toàn bộ hệ thống giả định đó.

Nguồn cơn của những bất ổn hiện tại bắt nguồn trực tiếp từ Nhà Trắng. Cuộc chiến thương mại mà ông Trump phát động, với việc nâng mức thuế lên gấp 10 lần so với trước, đã tạo ra một cú sốc lớn cho chuỗi cung ứng toàn cầu và làm tăng chi phí tiêu dùng ngay trong nước. Nền kinh tế Mỹ – từng được xem là điểm sáng tăng trưởng hậu đại dịch – nay đang đối mặt với nguy cơ suy thoái do áp lực lạm phát và sự chậm lại của hoạt động đầu tư doanh nghiệp.

Cùng lúc, tình hình tài khóa nước Mỹ cũng trở nên đáng lo ngại hơn bao giờ hết. Với nợ công ròng đang ở mức 100% GDP và thâm hụt ngân sách năm qua chạm ngưỡng 7% GDP – một con số bất thường đối với một nền kinh tế không ở trong khủng hoảng – lẽ ra giới hoạch định chính sách cần có những bước đi thận trọng hơn. Nhưng ngược lại, Quốc hội Mỹ lại đang chuẩn bị mở rộng các chính sách cắt giảm thuế từng được ban hành trong nhiệm kỳ đầu của ông Trump. Theo ước tính của tổ chức Committee for a Responsible Federal Budget, kế hoạch ngân sách được thông qua hôm 10/4 có thể làm tăng thâm hụt thêm 5,800 tỷ USD trong vòng 10 năm tới – tức bổ sung thêm 2 điểm phần trăm vào mức thâm hụt hiện tại. Đáng nói, con số này còn lớn hơn tổng chi phí của ba gói chính sách đồ sộ trước đó: cắt giảm thuế thời Trump nhiệm kỳ một, chi tiêu hỗ trợ trong đại dịch và các chương trình kích thích đầu tư hạ tầng dưới thời Biden. Nếu triển khai đầy đủ, kế hoạch này sẽ khiến tỷ lệ nợ công trên GDP tăng gấp đôi tốc độ hiện tại trong thập kỷ tới.

Những yếu tố kinh tế kể trên sẽ không quá nguy hiểm nếu không đi kèm với một sự suy giảm lòng tin vào năng lực điều hành của chính quyền Mỹ. Điều đang khiến thị trường hoang mang là cảm giác về một chính sách thiếu nhất quán, thiếu minh bạch và mang tính cá nhân hóa dưới thời ông Trump. Cách thức chính quyền áp thuế – từ quy trình lập danh mục, công bố rồi trì hoãn – diễn ra một cách ngẫu hứng, khiến chính sách trở thành công cụ vận động hành lang thay vì định hướng vĩ mô. Đáng lo hơn, một số cố vấn tại Nhà Trắng còn công khai đề xuất xem đồng USD như một “gánh nặng chia sẻ” và có thể dùng công cụ chính sách để ép buộc các quốc gia khác cùng gánh vác vai trò này – một ý tưởng hoàn toàn trái ngược với lập trường lâu nay của Mỹ về việc duy trì sức mạnh của đồng tiền dự trữ toàn cầu.

Cục Dự trữ Liên bang – cơ quan từng là trụ cột ổn định của hệ thống – nay cũng đứng trước nhiều sức ép chính trị. Ông Trump đang thúc ép Fed cắt giảm lãi suất bất chấp bối cảnh lạm phát chưa được kiểm soát hoàn toàn. Trong tương lai gần, ông có thể không thể tùy tiện sa thải các thành viên Hội đồng Thống đốc Fed, nhưng năm 2026 sẽ mang lại cho ông cơ hội bổ nhiệm một chủ tịch mới – có thể thân thiện hơn với các mục tiêu chính trị ngắn hạn. Bên cạnh đó, các động thái như trục xuất người nhập cư không qua xét xử, hay gây áp lực lên các tổ chức luật không làm theo ý muốn, đang khiến giới đầu tư lo ngại rằng quyền lợi pháp lý của nhà đầu tư nước ngoài có thể không còn được bảo đảm như trước.

Một điều từng được coi là bất khả thi – khủng hoảng trái phiếu Mỹ – giờ đây đã trở thành kịch bản có thể tưởng tượng được. Hiện nay, các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ khoảng 8,500 tỷ USD trái phiếu chính phủ Mỹ, tương đương gần 1/3 tổng lượng phát hành – trong đó hơn một nửa là các nhà đầu tư tư nhân, không bị ràng buộc bởi ngoại giao hay chính trị. Trong vòng một năm tới, chính phủ Mỹ cần tái cấp vốn cho 9,000 tỷ USD trái phiếu đáo hạn. Nếu nhu cầu đối với trái phiếu Kho bạc sụt giảm, tác động đến ngân sách sẽ rất nhanh chóng và nghiêm trọng, bởi đặc điểm của khối nợ Mỹ là quy mô lớn nhưng kỳ hạn ngắn, cực kỳ nhạy cảm với lãi suất.

Khác với các khủng hoảng trước đây – nơi Quốc hội Mỹ có thể chi tiêu để giải cứu thị trường – lần này, yêu cầu sẽ là cắt giảm chi tiêu phúc lợi và tăng thuế, những điều khó thực hiện hơn nhiều trong bối cảnh chính trị phân cực. Nếu không có phản ứng kịp thời, cú sốc từ thị trường trái phiếu có thể nhanh chóng lan sang thị trường chứng khoán, bất động sản, gây ra làn sóng vỡ nợ và thậm chí kéo theo khủng hoảng ở các quỹ đầu cơ – kịch bản thường thấy ở các nền kinh tế mới nổi hơn là tại trung tâm tài chính của thế giới.

Fed, trong tình huống đó, sẽ bị đặt vào thế tiến thoái lưỡng nan. Nếu họ can thiệp bằng cách mua tài sản để ổn định thị trường, họ có nguy cơ bị xem là đang tài trợ thâm hụt cho một chính phủ mất uy tín tài khóa – điều đặc biệt nguy hiểm trong thời kỳ lạm phát cao. Nhưng nếu họ không can thiệp, làn sóng rút vốn có thể trở nên mất kiểm soát. Đồng thời, liệu Fed có được phép tiếp tục cấp thanh khoản cho các ngân hàng trung ương nước ngoài – như thông lệ trong các khủng hoảng trước đây – nếu điều đó bị ông Trump xem là “không yêu nước”?

Tất cả những điều này đưa đến một thực tế không thể phủ nhận: một đồng tiền chỉ mạnh khi chính phủ phát hành ra nó được thị trường tin tưởng. Càng kéo dài tình trạng mất kiểm soát ngân sách, điều hành rối loạn và tư tưởng thiển cận trong chính sách đối ngoại, nước Mỹ càng tiến gần tới một cú sốc mang tính hệ thống – có thể làm thay đổi cục diện tài chính toàn cầu trong nhiều thập kỷ tới.

Thế giới có thể mơ về một hệ thống không phụ thuộc vào đồng USD, nhưng sự thật là chưa có đồng tiền nào đủ tầm thay thế. Đồng euro có tiềm lực kinh tế nhưng thiếu tài sản an toàn để đầu tư. Nhật Bản và Thụy Sĩ dù ổn định nhưng quy mô không đủ lớn, còn vàng và tiền số thì thiếu sự đảm bảo của chính phủ. Trong một thế giới mà lòng tin vào đồng USD bị lung lay, dòng vốn toàn cầu có thể rơi vào vòng xoáy thử-sai giữa các tài sản, dẫn đến những chu kỳ bong bóng rồi sụp đổ mang tính phá hoại.

Dù không hoàn hảo, hệ thống đồng USD là nền tảng ổn định của thương mại và tài chính quốc tế trong kỷ nguyên toàn cầu hóa. Nếu niềm tin vào khả năng thanh toán của Mỹ tiếp tục suy giảm, cả hệ thống đó sẽ bắt đầu rạn nứt – và cái giá phải trả sẽ không chỉ là của riêng Washington.