Lại có thêm báo động đỏ trên thị trường trái phiếu: Đấu giá trái phiếu chính phủ yếu kém

Chi tiết của phiên đấu giá trái phiếu “yếu”

Một phiên đấu giá trái phiếu bắt đầu với mức lợi suất dự kiến – về cơ bản là kỳ vọng của thị trường. Mức lãi suất “when-issued” cho trái phiếu 10 năm tuần trước là 4.244%.

Tuy nhiên, kết quả cuối cùng lại cao hơn – 4.255%.

Hiện tượng này gọi là “tail” – tức chính phủ phải tăng lợi suất để hấp dẫn người mua. “Tail spread” là chênh lệch giữa lợi suất cao nhất được chấp nhận và lợi suất WI ngay trước khi đấu giá kết thúc. Tail lớn báo hiệu nhu cầu yếu, nhà đầu tư đòi hỏi lợi suất cao hơn kỳ vọng để mua trái phiếu, phản ánh sự thận trọng hoặc bất ổn trên thị trường.

Lần đầu tiên xuất hiện tail 1.1 bps trong khoảng 6 tháng.

Nói một cách đơn giản, chính phủ đã phải trả lãi cao hơn dự kiến để vay 42 tỷ USD.

Để nâng lợi suất hiệu quả, chính phủ bán mỗi trái phiếu với giá trung bình 99.60 USD thay vì 100 USD. Như một nhà phân tích tại Stock Market News nhận xét: “Có thể không rõ ràng, nhưng trong thế giới trái phiếu, điều này giống như tiếng kêu: ‘Làm ơn, hãy mua đi.’”

Không chỉ lợi suất cao, tỷ lệ bid-to-cover cũng thấp nhất từ đầu năm. Chỉ số này đo bằng cách lấy tổng giá trị đặt mua chia cho lượng trái phiếu chào bán, phản ánh mức độ nhu cầu.

Trong phiên này, chính phủ muốn vay 42 tỷ USD nhưng chỉ nhận được 98.7 tỷ USD tiền đặt mua, so với 112 tỷ USD ở phiên gần nhất. Stock Market News nhận định, vấn đề không chỉ ở con số thô, mà ở xu hướng: “Nhà đầu tư đang trở nên chọn lọc hơn.”

Người mua nước ngoài tiếp tục vắng bóng đáng kể, chỉ chiếm 64.2% lượng mua – giảm mạnh so với 88% hồi tháng 4. Nhu cầu từ nhà đầu tư Mỹ và quỹ tương hỗ cũng yếu. Các primary dealers – gồm các ngân hàng lớn như JPMorgan và Citigroup – phải gánh phần lớn, và lưu ý rằng họ bị bắt buộc tham gia.

Đáng chú ý, Fed đã mua 14.25 tỷ USD trái phiếu. Dù vẫn thu hẹp bảng cân đối kế toán, Fed vẫn mua vào để thay thế số trái phiếu đáo hạn, về cơ bản là “lăn” khoản nắm giữ. Điều này cho thấy ngay cả khi không triển khai QE, Fed vẫn can thiệp, tạo nhu cầu nhân tạo và giữ lãi suất thấp hơn mức tự nhiên.

Câu hỏi đặt ra là: Fed sẽ mất bao lâu trước khi phải can thiệp mạnh hơn?

Sau phiên đấu giá, lợi suất trái phiếu 10 năm trên thị trường mở tăng thêm 2 bps lên 4.22%, và lợi suất 30 năm tăng 4 bps lên 4.813%.

Hệ lụy

Đây không phải là dấu hiệu rắc rối đầu tiên trên thị trường trái phiếu Mỹ.

Nhu cầu giảm đối với nợ công là vấn đề nghiêm trọng đối với chính phủ liên bang, vốn có mức vay mượn mất kiểm soát.

Cuối năm ngoái, lợi suất trái phiếu tăng vọt ngay cả khi Fed đang cắt giảm lãi suất. Dù lãi suất điều hành giảm 100 bps, lợi suất trái phiếu dài hạn vẫn tăng hơn 100 bps.

Khi đó, WolfStreet cảnh báo: “Có những lo ngại ngày càng lớn trong thị trường trái phiếu về khoản nợ phình to của Mỹ và làn sóng trái phiếu mới mà chính phủ phải bán để tài trợ cho thâm hụt. Để thu hút đủ người mua, lợi suất có thể phải cao hơn, ngay cả khi Fed đang giảm nắm giữ trái phiếu qua QT.”

Đáng lo hơn, trong nhiều giai đoạn bất ổn địa chính trị, trái phiếu Mỹ vẫn bị bán tháo, cho thấy chúng có thể đang mất dần vị thế “nơi trú ẩn an toàn” truyền thống.

Hồi đầu năm, chuyên gia Artis Shepherd gọi tình hình thị trường trái phiếu là “đèn đỏ đang nhấp nháy”:

“Thị trường trái phiếu đang gửi thông điệp rằng chi tiêu của Mỹ đã mất kiểm soát, và đặc quyền ‘đồng tiền dự trữ’ mà họ lạm dụng suốt 80 năm qua đang cạn dần.”

Nhu cầu thấp hơn đồng nghĩa với chi phí vay cao hơn cho chính phủ Mỹ.

Tháng 6, chi phí trả lãi nợ công lên tới 144,6 tỷ USD, nâng tổng chi phí lãi vay từ đầu năm tài khóa lên 921 tỷ USD, tăng 6% so với cùng kỳ 2024.

Tính đến nay trong năm tài khóa 2025, chính phủ đã chi cho lãi vay nhiều hơn cả quốc phòng (682 tỷ USD) và Medicare (723 tỷ USD). Khoản chi duy nhất cao hơn là An sinh xã hội (1.18 nghìn tỷ USD).

Năm tài khóa 2024, Mỹ lần đầu tiên trả hơn 1 nghìn tỷ USD tiền lãi – cụ thể là 1.13 nghìn tỷ USD – và dự kiến sẽ lập kỷ lục mới trong năm 2025.

Rõ ràng đây là tình thế không bền vững.

Như đã đề cập, Fed là tác nhân duy nhất đủ sức xoay chuyển cục diện. Nhưng điều đó đồng nghĩa phải quay lại QE và mở rộng bảng cân đối kế toán – tức là sẽ có thêm lạm phát.

Shepherd cho rằng đây là kịch bản khả dĩ nhất:

“Phản ứng hợp lý sẽ là cắt giảm chi tiêu, quay lại nền tảng tiền tệ lành mạnh và thu hẹp sự can thiệp vào đời sống người dân. Nhưng điều đó khó xảy ra như việc cáo trông gà. Nhiều khả năng hơn – dưới ảnh hưởng của mô hình Keynesian lỗi thời – một chu kỳ QE mới sẽ xuất hiện, tạm thời đẩy lãi suất xuống cho tới khi lạm phát quay lại mạnh mẽ hơn. Nếu tiếp tục con đường này, Mỹ sẽ tự đào sâu hố nợ cho tới khi bị chôn vùi trong đó.”