Nới lỏng định lượng (QE) có thực sự hiệu quả như tuyên bố?

Nới lỏng định lượng là công cụ chính sách tiền tệ tuyệt vời trong thập kỷ trước. Hầu hết các ngân hàng trung ương (NHTW) tin rằng việc mua tài sản quy mô lớn thúc đẩy tăng trưởng và lạm phát trong các cuộc khủng hoảng. Mặc dù vậy, các nhà phê bình cho rằng tác động là nhỏ và tồn tại các tác dụng phụ tiềm ẩn, chẳng hạn như thúc đẩy việc doanh nghiệp và cá nhân theo đuổi rủi ro quá mức và thúc đẩy bất bình đẳng.

Các luận điểm bằng chứng hiện có dường như ủng hộ quan điểm lạc quan hơn. Nhưng chúng ta có thể tin tưởng những kết quả này ở mức độ nào?

Một bài báo học thuật gần đây đã chỉ ra những nghi ngờ mới đối với QE. Theo đó, Lubos Pastor, một nhà kinh tế học tại Đại học Chicago, và ba đồng nghiệp đã phân tích khoảng 50 nghiên cứu: xem xét tác động của việc mua tài sản đối với tăng trưởng và lạm phát. Họ phát hiện ra rằng các nhà nghiên cứu làm việc tại các NHTW có xu hướng nhận thấy tác động của QE lớn hơn, và kết luận rằng những nhà điều hành NHTW sử dụng QE thì có thái độ ưu ái hơn.

Điều đầu tiên cần biết về các nghiên cứu trong việc mua tài sản: Việc đo lường kết quả kinh tế là một vấn đề không dễ. Không thể kết luận giả định nền kinh tế sẽ hoạt động như thế nào khi thiếu vắng QE và những tác động của các sự kiện khác xảy ra cùng lúc. Vì vậy, các nhà nghiên cứu phải đưa ra các giả thuyết và sử dụng nhiều mô hình khác nhau. Những lựa chọn này có ảnh hưởng lớn đến kết quả.

Các nhà kinh tế nhận thấy rằng nhìn chung QE có tác động tích cực đến lạm phát và tăng trưởng. Phát hiện này củng cố lý do cho các NHTW đã bắt tay vào sử dụng công cụ chính sách tiền tệ (ví dụ: Fed, ECB và BoE).

Tuy nhiên, họ cũng nhận thấy rằng, hầu hết các bài báo được viết bởi NHTW nhận xét tác động của QE ở thời điểm đỉnh cao nhiều hơn 0.7 điểm phần trăm so với tác động được ước tính trong các bài báo được viết hoàn toàn bởi các học giả. (Đây là một sự khác biệt khá lớn khi xem xét tác động trên các nghiên cứu là 1.57% ở mức cao nhất.) Trong trường hợp lạm phát, sự khác biệt về tác động của QE ở thời điểm đỉnh cao giữa hai bộ báo cáo là hơn 1.2 điểm phần trăm. Các NHTW cũng có xu hướng sử dụng ngôn ngữ tích cực hơn trong các bản tóm tắt kết quả.

Các tác giả sau đó nghiên cứu lý do của những khác biệt này. Họ cho rằng mối quan tâm về nghề nghiệp có thể đóng một vai trò nào đó và cung cấp một số bằng chứng cho thấy các nhà nghiên cứu làm việc tại NHTW, những người phát hiện ra tác động lớn nhất của QE, có cơ hội nhận được thăng chức cao hơn. Họ cũng chỉ ra rằng không phải tất cả các NHTW đều hành động theo cách giống nhau: Những người làm việc tại ngân hàng Bundesbank của Đức, khá nghiêm khắc với việc mua tài sản ở khu vực đồng Euro, nhận thấy tác động đến tổng sản lượng ít hơn so với giới học thuật.

Bài báo có một số hạn chế quan trọng: Đối với những người mới, số lượng các nghiên cứu được quan sát là rất nhỏ, điều này khiến khó có thể đưa ra kết luận chính xác. Cũng có thể các học giả được khuyến khích theo hướng ngược lại: Một bài báo nói rằng QE có ít hoặc không ảnh hưởng đến tăng trưởng và lạm phát, đi ngược lại với sự quan điểm thông thường và do đó có thể dễ dàng được xuất bản trên một tạp chí học thuật. Các nhà học thuật cũng có thể đang xem xét tác động hẹp hơn của kích thích tiền tệ - ví dụ làm giảm kỳ vọng của mọi người.

Tuy nhiên, bài báo nêu bật một vấn đề cơ bản trọng tâm của nghiên cứu NHTW. Từ QE đến việc đưa ra lãi suất âm đến tác động đến việc cho vay. NHTW cung cấp một môi trường đặc biệt cho các nhà nghiên cứu để nghiên cứu, nhưng cũng phải đảm bảo danh tiếng được duy trì và thông điệp của NHTW phải vẫn luôn nhất quán.

Có lẽ cách để thực sự đánh giá tác động của chính sách tiền tệ là đọc tất cả các tài liệu từ một NHTW với một thái độ cởi mở và một chút hoài nghi. Các phương pháp và dữ liệu nghiên cứu đều có sẵn để mọi người có thể xem và kiểm tra lại. Nếu một giả thuyết không thuyết phục, nó sẽ không thể vượt qua thử thách thời gian.