CPI ở mức “vừa phải” kích hoạt làn sóng risk-on toàn cầu

Phiên giao dịch ngày thứ Ba giống như một bài học “risk-on” kinh điển, kiểu được mô tả trong sách hướng dẫn giao dịch nhưng hiếm khi thấy ngoài đời thực, khi số liệu CPI Mỹ ở mức "lý tưởng" xuất hiện giữa bối cảnh thị trường chứng khoán vốn đã hứng khởi. Các nhà kinh tế, vẫn kiên trì gõ trống “lạm phát sẽ quay lại vào tháng tới”, đã nhận về một nụ cười khẩy từ thị trường. Cổ phiếu coi con số này như lời xác nhận rằng tháng 9 có thể sẽ là thời điểm diễn ra “đợt cắt giảm lãi suất phòng ngừa” được chờ đợi từ lâu, trong bối cảnh nền kinh tế vẫn đang cầm cự trên mức hòa vốn.

Từ New York đến Frankfurt rồi Tokyo, thị trường chứng khoán đồng loạt bùng nổ. S&P 500 và Nasdaq lập đỉnh đóng cửa mới, lần lượt ở 6,445.76 (+1.13%) và 21,681.90 (+1.39%), trong khi Dow Jones tăng thêm 483 điểm. Nhóm vốn hóa nhỏ cũng “phá ngục” khi Russell 2000 tăng gần gấp ba lần mức tăng của S&P, phản ánh kỳ vọng vào chi phí vốn ngắn hạn rẻ hơn. Ngay cả thị trường trái phiếu vốn nhạy cảm cũng hòa nhịp, với lợi suất trái phiếu 2 năm giảm 4 bps xuống 3.73%, trong khi thị trường hợp đồng tương lai nâng xác suất Fed hạ lãi suất vào tháng 9 lên 94%, so với 85% trước khi có dữ liệu.

Chi tiết CPI cho thấy bức tranh “Goldilocks” rõ nét: chỉ số chung tăng 2.7% YoY so với dự báo 2.8%; CPI lõi tăng 3.1% so với dự báo 3.0%. Không đủ nóng để buộc Fed duy trì chính sách “cao lâu hơn”, nhưng vừa đủ để Powell và các đồng sự có thêm cơ sở chính trị để giảm lãi suất.

Fed vẫn dựa vào dữ liệu mới để điều hướng, trong khi lạm phát đã lui về sau và không là mối đe dọa, thị trường lao động bắt đầu cho thấy dấu hiệu chững lại. Các đợt điều chỉnh giảm số liệu việc làm? Đó chính là hồi chuông báo cháy. Báo cáo hôm thứ Ba không chỉ đẩy câu chuyện về khả năng cắt giảm lãi suất tháng 9 lên cao, mà còn vẽ mũi tên chỉ thẳng về mức 25 bps, đồng thời để ngỏ khả năng 50 bps nếu thị trường lao động tiếp tục xấu đi. Hiện tại, các yếu tố đang hội tụ, nhưng bầu trời vẫn có thể chuyển bão bất cứ lúc nào.

Nỗi lo về việc chuyển giá từ thuế quan gần như không xuất hiện trên bảng giao dịch. CPI phẳng lặng như mặt biển yên ả, cho thấy các doanh nghiệp và nhà xuất khẩu vẫn “nuốt” hóa đơn thuế quan để giữ dòng hàng lưu thông. Điều này cho họ thêm thời gian, nhưng bào mòn biên lợi nhuận là một quá trình chảy máu chậm, và máu chảy chậm rồi cũng thành vỡ đập. Khi điều đó xảy ra, làn sóng giá cao sẽ tràn xuống người tiêu dùng, chỉ còn là câu hỏi về quy mô tác động.

Trên thị trường trái phiếu, đường cong lợi suất có sự dốc nhẹ. Lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn ngắn giảm nhờ kỳ vọng hạ lãi suất, trong khi kỳ hạn dài nhích lên, với lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm tăng trước cả khi số liệu tài khóa được công bố. Thâm hụt ngân sách Mỹ tháng 7 ở mức 291 tỷ USD, với thuế hải quan đạt 27 tỷ USD, gần gấp bốn lần tháng 6, cho thấy nguồn thu từ thuế quan vẫn mạnh, dù chưa phản ánh vào CPI.

Từ góc nhìn thị trường lãi suất, thông điệp khá rõ: kỳ hạn ngắn đặt cược lớn vào cắt giảm lãi suất, trong khi kỳ hạn dài vẫn coi áp lực tài khóa là “sàn” cho lợi suất. Với phe mua USD, đây không phải viễn cảnh hấp dẫn, giống như cố lái xe lên dốc với phanh tay còn kéo. Sự yếu đi ở kỳ hạn ngắn làm giảm sức hút carry trade, trong khi sự miễn cưỡng giảm lợi suất ở kỳ hạn dài khiến dòng vốn ngoại vẫn dè dặt. Kết quả là đồng USD bị kẹt giữa một Fed muốn nới lỏng và một thị trường trái phiếu cảnh báo rằng thâm hụt và nguồn cung dài hạn sẽ tiếp tục là gánh nặng.

Châu Âu cũng nhập cuộc, với lợi suất Bund 30 năm lên mức cao nhất kể từ 2011 và chênh lệch 10s30s tiến sát mức đỉnh chu kỳ ở 55 bps. Kỳ vọng nới lỏng tài khóa ở Đức và cải cách quỹ hưu trí tại Hà Lan tiếp tục là yếu tố thúc đẩy lợi suất dài hạn EUR, tạo thêm dư địa dốc đường cong nếu xu hướng tăng lợi suất dài hạn toàn cầu lan sang.

Tạm thời, thị trường vẫn là rượu champagne và pháo giấy, coi việc cắt giảm lãi suất tháng 9 như điều đã chắc chắn. Nhưng dưới lớp hào nhoáng đó, sự phân hóa ở thị trường trái phiếu và quá trình bào mòn biên lợi nhuận vẫn nhắc nhở rằng ngay cả kịch bản “Goldilocks” cũng có thể biến thành câu chuyện cảnh báo.

Thâm hụt ngân sách Mỹ phình to trong tháng 7 khi lợi nhuận từ thuế quan bị cuốn trôi bởi làn sóng chi tiêu

Nếu con tàu tài khóa Mỹ là Titanic, thì Báo cáo Ngân khố tháng 7 chính là âm thanh mũi tàu cọ mạnh hơn vào tảng băng. Trong vài tháng ngắn ngủi, nguồn thu từ thuế quan mới tưởng chừng như có thể giúp đổi hướng, một dòng doanh thu mới, đạt đỉnh gần 20 tỷ USD/tháng, trông như sẽ lấp được vài lỗ thủng. Nhưng tháng 7, miếng vá này bị cuốn trôi bởi làn sóng chi tiêu khổng lồ của chính phủ, khiến khoản thu từ thuế quan chỉ như vài đồng xu ném xuống biển.

Cụ thể: Washington đã chi 630 tỷ USD trong tháng 7, tăng 9.7% so với cùng kỳ năm ngoái và là mức chi hàng tháng cao thứ hai kể từ tháng 1. Doanh thu đạt 338 tỷ USD, chỉ nhích 2.5% so với năm trước, dù có 19.3 tỷ USD từ thuế quan hỗ trợ. Nếu loại bỏ khoản này, doanh thu thực tế còn giảm so với cùng kỳ.

Kết quả là thâm hụt tháng 7 ở mức 291 tỷ USD, giảm mạnh từ thặng dư 27 tỷ USD của tháng 6 và tăng 20% so với mức thâm hụt 243 tỷ USD cùng kỳ năm ngoái. Đây cũng là tháng 7 tệ thứ hai trong lịch sử Mỹ, chỉ sau giai đoạn chi tiêu kỷ lục thời COVID. Tính từ đầu năm tài khóa, thâm hụt đã đạt 1.629 nghìn tỷ USD khi còn hai tháng nữa mới kết thúc, tăng 7.4% so với năm ngoái và đang hướng tới mức thâm hụt hàng năm lớn thứ ba trong lịch sử, chỉ sau 2020 và 2021.

Tuy nhiên, điểm nóng thực sự nằm ở chi phí trả lãi. Riêng tháng 7, chính phủ Mỹ đã chi 91.9 tỷ USD để trả lãi nợ, nâng tổng số 10 tháng lên mức kỷ lục 1.019 nghìn tỷ USD và dự kiến vượt 1.2 nghìn tỷ USD trong năm nay. Lãi vay hiện đã trở thành khoản chi lớn thứ hai trong ngân sách liên bang, vượt cả quốc phòng, an sinh thu nhập và y tế, chỉ đứng sau an sinh xã hội. Với tốc độ này, thứ hạng này có thể còn thay đổi sớm.

Bỏ qua mọi câu chuyện về thuế quan, sự thật phũ phàng là: cỗ máy chi tiêu của chính phủ vẫn hoạt động hết công suất, hóa đơn lãi vay phình to như khoản vay nặng lãi, và phép toán thâm hụt đang xoáy theo hướng khiến ngay cả những nhà đầu tư trái phiếu “gấu” nhất cũng phải lo ngại. Thuế quan có thể đã mua được vài tháng thời gian, nhưng tháng 7 chứng minh chúng chỉ là thứ đối trọng nhỏ bé trên một con tàu vẫn đang lao nhanh vào tâm bão tài khóa.