Từ Pháp đến Mỹ: Nơi trú ẩn an toàn dần sụp đổ trong mắt nhà đầu tư toàn cầu

Năm 2001, Thomas Buberl viết luận án tiến sĩ về trái phiếu doanh nghiệp, tỉ mỉ chứng minh một đặc điểm của thị trường toàn cầu mà mọi nhà quản lý quỹ giỏi đều biết: trái phiếu chính phủ luôn thắng thế.
Bất kể thời tiết kinh tế ra sao, các nhà đầu tư luôn đánh giá cao trái phiếu chính phủ hơn so với trái phiếu do doanh nghiệp phát hành, và điều này có lý do chính đáng. Trong tình thế khó khăn, một chính phủ gần như luôn có thể trả nợ, bằng cách tăng thuế hoặc thậm chí in thêm tiền. Doanh nghiệp thì không có may mắn đó, và phải trả chi phí vay mượn cao hơn từ nhà đầu tư.

Hiện Buberl là giám đốc điều hành của Axa, tập đoàn bảo hiểm Pháp, và trái phiếu của Axa đã làm điều phi thường hồi đầu tháng này: chúng vượt trái phiếu chính phủ Pháp. Chính trị Pháp lại một lần nữa hỗn loạn, khiến trái phiếu chính phủ nước này lao đao, đẩy lợi suất và chi phí vay của quốc gia tăng vọt. Trong khi đó, trái phiếu Axa lại được săn đón mạnh mẽ, khiến lợi suất của chúng trong giữa tháng 9 rơi xuống thấp hơn cả lợi suất trái phiếu chính phủ — cùng với nhiều công ty Pháp khác.

Những trường hợp như vậy rất hiếm và là minh chứng khốc liệt cho tình thế khó xử của nước Pháp. Lợi suất của Pháp thậm chí đã nhích lên trên cả Ý — vốn bị coi là “đứa trẻ hư” của khu vực đồng euro — và thậm chí là Hy Lạp, nơi từng suýt bị đá khỏi euro cách đây một thập kỷ.

Đây là hồi chuông cảnh tỉnh cho nhà đầu tư: khi tình hình trở nên khó khăn, ngày càng khó tìm được nơi trú ẩn an toàn. Những điều chắc chắn xưa cũ đang sụp đổ, trong khi trật tự thứ bậc ở châu Âu thay đổi và Tổng thống Donald Trump đang gặm nhấm các thể chế vốn là nền tảng cho sức mạnh tài chính của Mỹ.

“Ngày nay không còn nơi trú ẩn an toàn nào nữa, bởi vì bất kỳ đâu cũng có thể nổ tung,” Buberl nói. Axa cảm nhận rõ điều này, vì họ là nhà đầu tư lớn phải đáp ứng nghĩa vụ bảo hiểm. “Chúng tôi từng nghĩ trái phiếu Kho bạc Mỹ là nơi an toàn, nhưng chúng ta đã thấy biến động khá lớn và vấn đề thanh khoản. Nơi trú ẩn duy nhất là đa dạng hóa — đó mới là bảo hiểm tốt nhất,” ông nói.

Danh sách nơi trú ẩn hiện rất ngắn và không phải lúc nào cũng hợp lý. Đứng đầu vẫn là những tài sản thanh khoản, dễ giao dịch như vàng, USD và trái phiếu Kho bạc Mỹ, cùng với franc Thụy Sĩ, trái phiếu chính phủ Đức và đồng yên Nhật. Mọi nhà đầu tư đều biết những tài sản này sẽ tăng giá khi xảy ra cú sốc, nhờ thói quen, lịch sử và “trí nhớ cơ bắp” đã được lập trình vào các thuật toán giao dịch, khiến phản ứng gần như tự động.

Nhưng những cú chao đảo gần đây của thị trường đã thử thách điều đó. Khi Covid-19 bùng nổ năm 2020, điều khiến nhà đầu tư hoảng sợ không phải khi cổ phiếu lao dốc, mà là khi trái phiếu Kho bạc Mỹ cũng rớt giá. Gần đây hơn, vào tháng 4/2025, khi Trump tung ra các biện pháp thuế quan, giá trái phiếu Kho bạc Mỹ sụt giảm, đồng USD cũng đi xuống, ngay cả khi cổ phiếu sụp đổ. Như Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) chỉ ra trong báo cáo hàng quý gần đây, mối quan hệ lịch sử giữa USD và mức độ rủi ro trong thị trường tài chính dường như đang rạn nứt.

Đầu năm nay, Đức triển khai một chương trình chi tiêu khổng lồ, làm xói mòn giá trị khan hiếm của trái phiếu chính phủ nước này — yếu tố vốn góp phần vào vị thế trú ẩn an toàn — và đẩy giá chúng giảm xuống. Trong khi đó, Thụy Sĩ lại trở thành mục tiêu của những đòn thuế quan nặng nề nhất từ Trump. Hiện tượng trái phiếu doanh nghiệp Pháp vượt trái phiếu chính phủ chỉ càng làm tình hình thêm chua chát.

Các nhà phân tích tại BNP Paribas gần đây chỉ ra rằng trên các thị trường toàn cầu, lợi suất trái phiếu của những chính phủ vốn được coi là an toàn — đặc biệt là Mỹ, Đức và Pháp — đang trôi lên cao, trong khi các con nợ có chủ quyền vốn bị coi là rủi ro, như Ý và Tây Ban Nha, lại cải thiện sức khỏe tài khóa và được nhà đầu tư tưởng thưởng. Nhận thức về an toàn đang dần hội tụ.

Mặt bằng lãi suất cao buộc doanh nghiệp phải kỷ luật hơn trong việc giữ niềm tin nhà đầu tư, và ít vay mượn tùy tiện, nhờ đó củng cố sự an toàn của trái phiếu doanh nghiệp. Hiện nay, nợ doanh nghiệp — đặc biệt là ở Mỹ — đang giao dịch với mức chênh lệch rủi ro so với Kho bạc Mỹ thấp nhất trong nhiều thập kỷ. Biến động thị trường giờ đây có khả năng xuất phát từ nợ chính phủ nhiều hơn là cú sốc riêng lẻ từ doanh nghiệp.

Chúng ta chưa đến mức mà trái phiếu doanh nghiệp Pháp tẻ nhạt hay trái phiếu chính phủ Ý từng đầy rủi ro được công nhận rộng rãi là tài sản trú ẩn. Nhưng việc các “quy trình an toàn tiêu chuẩn” của thị trường ngày nay liên tục thất bại phản ánh rằng mọi điều mà nhà đầu tư từng tin tưởng đều đang bị đặt dấu hỏi. Trong cuộc khủng hoảng lớn kế tiếp — và chắc chắn sẽ có — rất có thể tất cả cược đặt ra sẽ bị xóa sạch.